丁 峰

若将前美联储主席艾伦·格林斯潘关在一个荒岛上，只能以一个经济指标来决定宏观经济政策，格林斯潘会选择采购经理人指数(PMI)，于是该指数被称为“格林斯潘荒岛指数”;若有机会当面询问“股神”沃伦·巴菲特在任何时候衡量股市估值水平的最佳单一指标，巴菲特则会选择股市总市值与国民生产总值的比率，市场称之为“巴菲特指标”。

事实上，这个指标是一个适用于美国的经验数值，在历史上曾屡屡奏效。美国股市总市值与其国民生产总值呈很强的关联性，大多数时候两者在体量上大体相当。当美国股市处于牛市时，股市总市值一般会大于国民生产总值，体现出一定程度的高估状态;在熊市时，股市总市值一般小于国民生产总值，股市一般会被低估。因此，这个指标常被巴菲特拿来衡量股市估值水平，用起来既简单又明了，有很强的参考价值。譬如当下，道·琼斯工业指数自2008年国际金融危机以来，从2013年3月创出14200多点的历史新高后，至9月初已升至18500多点，牛市特征明显。目前，总市值已达约25万亿美元，本年美国国民生产总值预计约为18万亿美元，总市值高过国民生产总值约40%。在美国股市迭创新高时，巴菲特名下的伯克希尔·哈撒韦公司的财报数据显示，截至上半年，公司持有约727亿美元现金，处于较高的历史仓位，采取了较为稳健的“现金为王”策略，似乎对股市的高估有一定顾虑。

那么，这个指标是否适用于沪深股市呢?

我们知道，美国股市已有200多年历史，几乎将国内各行业支柱企业尽收囊中，上市公司群体贡献了国民生产总值的绝对份额，资产证券化率水平非常高，因此，其股市总市值和国民生产总值有非常强的相关性。如果将这一指标简单套用到沪深股市，得出的结果会有一定程度的失真。这是因为，我国仍有大量经营性资产尚未上市，资产证券化率水平还不高，这一指标用起来要有一定程度的调整修正。

以去年的年报数据为准，沪深两市2862家上市公司合计实现营业收入约30万亿，净利润约2.5万亿。而据国家统计局公布的数据，去年全国规模以上工业企业实现主营业务收入约110万亿，实现利润总额约6.4万亿。虽然在统计口径上两者不尽一致，比如上市公司报表所体现的收入和利润，一定是对冲了关联收入和关联交易后的合并后数值，挤出了很多虚增成分，而统计局的数据有些是简单的算术叠加，有一定程度的重复计算。但通过对比也大致可以推算，仅以沪深股市来衡量，我国的资产证券化率水平很可能就在50%左右，与美国相比还有很大的差距。

况且，如果简单套用的话，该指标中的总市值究竟选取何种样本呢?目前，我国资产证券化的渠道平台主要有三个：境内的沪深股市、境外的香港股市和海外的美国股市。沪深股市目前总市值合计约49万亿，香港股市的民企股和红筹股(不包括在两地同时上市的H股)总市值约8万亿，美国股市中概股总市值约3万亿，合计总市值已达约60万亿。另外还有约3万多亿总市值的新三板市场。因此，如果算总数，与所预计的本年我国约73万亿的经济总量相比较，已经相差不大了。退一步讲，就算拿以上全部市场的总市值做样本来比较，得出的结果也没多大意义，因为这几个市场估值水平相差太大。比如，同样是BAT，阿里巴巴在纽交所的市盈率为30多倍，而腾讯在港交所市盈率为50多倍，港股和美股估值尚有差异，A股就更不用说了。因此，一个单一笼统的指标，并不能说明不同市场的估值水平是高了还是低了。但同时客观讲，起码从整体上看，目前的沪深股市，既有估值超低的板块，主要集中于沪市，也有估值偏高的板块，主要集中于中小板和创业板，但这些板块的成长性也还不错，总体而言估值并不算太高，仍有较大的投资价值。

说到底，只要经济在不断增长，企业营收和盈利就会持续增加，并会最终反映到资本市场上，致使总市值上升。虽然短期看两者不仅并不一定完全同步，受环境因素的影响甚至还会此消彼长，但从长周期看，两者的走向必定会趋于一致。如果以保守的年均6%的实际经济增长率和2%的平减指数(名义GDP与实际GDP的比率，近似通货膨胀率)推算，10年后我国经济总量至少可以翻番，对应的股指也会有同样涨幅。当然，由于新增IPO和老股增发的因素，届时两市的总市值会增加得更多，并进一步提升我国资产证券化率。倘若那时我国还能保持住约6%的经济增速，那么，相比成熟市场经济国家经济增长基本停滞的现实，沪深总市值能超出经济总量一定比例，也是不足为奇的。然而，这种上涨并不是“普惠式”的，资本市场的权重变化必然与经济结构的调整保持一致，在国民消费率不断上升和2C(面向消费者)产业市场需求日益旺盛的大背景下，那些掌握稀缺资源，处于细分市场龙头地位的大消费类和新经济类创新企业，最有可能把握先机，实现倍速发展，最终给予投资者良好回报。